背水一战！华芢生物第三次冲刺IPO，能否闯过III期临床“死亡谷”？
界面新闻记者 | 玥涵
你听说过一家公司，第三次递表港交所、核心产品仍处于临床二期、年收入几乎为零，却敢于直面近4亿元亏损和对赌死线吗？
就在8月15日，华芢生物科技（青岛）股份有限公司（以下简称华芢生物）再度向港交所主板递交上市申请，这已是它一年内的第三次冲刺。
作为国内极少数聚焦PDGF（血小板衍生生长因子）伤口愈合药物的创新药企，华芢生物的核心产品Pro-101-1被誉为烧烫伤治疗领域进度最快的候选药物——但它面前的挑战，远比想象中严峻。
临床IIb期刚结束，III期“死亡之谷”的高风险与高投入已迫在眉睫；2023年以来公司亏损近4亿元，收入几乎忽略不计；更紧迫的是，一份对赌协议正高悬头顶：2025年底前必须拿到I类新药Ⅲ期批件、2026年底前必须完成IPO。
摆在华芢生物面前的，不仅是科学难关，更是一场资金、时间与市场的极限挑战。
直面Ⅲ期临床“死亡谷”
华芢生物成立于2012年，专注蛋白质药物开发，主攻伤口愈合治疗领域，尤其聚焦PDGF药物。此前公司曾两度递表港交所，却均因超时失效。这一次，它已没有退路。
PDGF，即血小板衍生生长因子，能在损伤后促进血管新生、调节炎症、刺激细胞增殖，是伤口愈合的关键生物信号。然而国内至今尚无商业化PDGF药物上市，原因在于其研发与生产壁垒极高——从基因序列改造、蛋白质纯化、质量控制到制剂储存，每一步都是技术深水区。
目前华芢生物拥有10条在研管线，7条基于PDGF技术平台。其核心产品Pro-101系列瞄准烧烫伤与糖尿病足溃疡治疗，均为重组人PDGF-BB蛋白药物，旨在直接加速组织修复和愈合。
其中最领先的Pro-101-1已完成IIb期临床，计划今年第三季度启动III期，目标2027年上市；Pro-101-2则正处于II期试验阶段，拟2030年推向市场。
Pro-101-1瞄准烧烫伤治疗，已在中国完成IIb期临床试验，目前处于最终报告阶段。公司计划今年第三季度启动Ⅲ期研究，目标2027年在中国上市；Pro-101-2专注糖尿病足溃疡，现于中国进行Ⅱ期试验，预计2027年第二季度完成该阶段，目标2030年推出。
然而从II期到III期临床，被业内称为创新药的“死亡之谷”。一位天津某医院的医学博士向界面新闻透露：“II期只在数十至数百名同质患者中验证初步疗效，III期则需扩展至数千名异质人群，变量激增、一致性难度极大；更严峻的是，II期观察到的疗效可能在III期因统计显著性不足或安慰剂效应而‘消失’，此前未暴露的严重不良反应也可能集中爆发。”
目前国内PDGF药物研发者寥寥。天士力医药曾有一条糖尿病足溃疡管线于2014年进入III期，但截至2024年4月，仍无明确进展披露。华芢生物能否率先破局，仍是未知数。
财务数据同样不容乐观：2023年、2024及2025年前五个月，华芢生物营收仅47.2万元、26.1万元和0元，全部来自非核心业务；同期亏损却持续扩大，分别达1.05亿、2.12亿和7238.3万元，三年不到累计亏损近4亿元。
研发投入和行政开支是“烧钱”主因。期间研发支出合计1.63亿元，行政管理费用更高达1.99亿元。
截至2025年5月31日，公司资产负债率近30%，账面资金仅1.05亿元——而去年全年管理、研发与财务费用合计已达2.14亿元。现金流压力显而易见。
尽管尚无产品上市，华芢生物的估值却快速攀升。2021年至今通过三轮融资共获3.8亿元，但投资方也埋下了对赌条款：2026年底前必须上市，否则须按6%-8%年利率回购股份；B轮投资方还要求2025年底前取得I类新药Ⅲ期批件。
然而其核心产品Pro-101-1直到2025年4月才刚完成IIb期临床。留给华芢生物的时间，真的不多了。
核心股东研发浓度不高
界面新闻分析股权结构发现，华芢生物控制权高度集中，但创始人团队普遍缺乏研发背景。
贾丽加、王轲珑、张红波、李嘉焱四人作为一致行动人合计持股66.99%，但其中仅张红波具备生物医药企业运营经验，其余三人履历与医药研发关联度较低。
创始人贾丽加虽有27年医药行业经验，但主要集中在销售端；其子王轲珑作为90后总裁，此前职业生涯在汽车领域；李嘉焱则侧重金融与企业治理。研发工作事实上倚赖外部引进人才，如曾任军科院的翟俊辉、赵兴卉和成龙等。
值得注意的是，核心产品Pro-101-2也来自外部技术转让——2013年从劲邦资本获取PDGF相关技术，并与军科院联合开发，华芢生物为此支付了2000万元技术转让费。
截至今年8月，公司研发团队共22人参与核心产品开发，但高管团队的研发浓度不足，为其创新可持续性埋下隐忧。
高管薪酬失衡
另一个值得关注的现象是高管薪酬与研发投入的“倒挂”。
2023年公司研发费用3991.5万元，行政费用则达4211.7万元；2024年研发开支9132.6万元，行政费用却飙升至1.17亿元。2025年前五个月，研发投入3206.1万元，行政支出仍高达4016.3万元。
2023至2025年前五个月，董事及主要管理人员薪酬总额超过1亿元，同期公司亏损合计3.89亿元。其中2023年董事薪酬约640万元，2024年增至1220万元，涨幅达90%；2025年前五个月已支付540万元，同比增长16%。
更引人注目的是，90后总裁王轲珑2023年薪酬达427万元，2024年仍超260万元，显著高于其他董事。
2021年Pre-A轮融资前三个月，贾丽加等人曾以1元/股大幅增资；随后在A轮融资中以17.13元/股向机构部分转让股权，套现2500万元。这一操作时机也引发市场关注。
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